环境效益信息浮现完好度对绿色债券融资成本影响的实证商讨
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本文以2021岁首至2024年一季度末公诱导行的“投向绿”债券为样本，商讨了环境效益信息浮现完好度对绿色债券融资成本的影响，以及不同主体评级之间的各别。商讨标明，举座来看环境效益信息浮现完好度与绿色债券融资成本呈负辩论关系；主体评级AAA刊行东谈主提高环境效益信息浮现完好度能有用裁减绿色债券融资成本；主体评级非AAA级刊行东谈主的绿色债券环境效益信息浮现完好度暂未影响其融资成本。
2021年以来，我国绿色债券顶层联想辩论战略抓续完善，绿色债券阛阓快速发展，绿色债券刊行成本上风闲隙突显，“绿色溢价”闲隙裸露。1信息浮现质地是影响债券融资成本的报复成分。现在，阛阓枯竭对绿色债券信息浮现质地预计的圭臬，而信息浮现完好度是信息浮现质地的报复体现。因此，本文尝试商讨环境效益信息浮现完好度对绿色债券融资成本的影响。
商讨假定
基于信息不合称表面，刊行东谈主浮现完好的环境效益信息，有助于裁减其与投资者的信息不合称经过，加多投资者信心，劝诱更多投资者，从而裁减融资成本。刘凡（2024）觉得，环境信息浮现是有用裁减绿色投融资两边环境信息不合称、概括“洗绿”“漂绿”等风险的报复机制；刘建梅等（2023）商讨发现，优质的环境信息浮现能促使绿色公司债券融资成本裁减；刘聃（2020）通过构建绿色信息浮现质地评价体系发现，高质地的绿色信息浮现大要有用裁减绿色公司债的融资成本。据此，本文建议假定1：
H1：提高刊行前环境效益信息浮现完好度能有用裁减企业刊行绿色债券的成本，即在截止债券刊行规模、期限和信用评级等影响成分下，刊行前环境效益信息浮现完好度越高，绿色债券融资成本越低。
国内有学者发现，现在投资者更暄和信用评级高的绿色债券，而对信用评级低的绿色债券认同度较低。在高信用评级绿色债券中，提高环境效益信息浮现经过能裁减融资成本，而在低信用评级绿色债券中则不存在该法律诠释。举例，杨安澜等（2023）商讨发现，相较低信用评级，高信用评级绿色债券更容易获取订价上风；闫贵壮等（2022）商讨绿色投向资金占比对信用利差的影响，发现与高信用评级绿色债券比较，低信用评级绿色债券对投资者、刊行东谈主及主承销商的劝诱力还不够，阛阓总体认同度有待提高。据此，本文建议假定2：
H2：高信用评级主体比较非高信用评级主体，提高环境效益信息浮现完好度更能裁减绿色债券融资成本。
商讨联想
（一）数据着手与样本聘任
中债绿色债券环境效益信息浮现计算体系于2021年发布，且中债信息浮现完好度得分基于此联想，因此笔者聘任2021岁首至2024年一季度末，境内公诱导行的“投向绿”债券2进行分析。在样本中，剔除召募资金纯正用于补充流动性、中债信息浮现完好度得分为0、多个要道变量数据缺失的债券，得回有用样本703个。环境效益信息浮现数据着手于中债-绿色债券环境效益信息数据库，债券特征、刊行东谈主特征和宏不雅经济变量均着手于万得（Wind）数据库。为幸免极点值的影响，对纠合型变量进行1%与99%的缩尾处罚3。
（二）模子构建与变量阐述
1．被诠释变量的聘任
本商讨以绿色债券信用利差（CS）代表刊行东谈主的融资成本。该变量为绿色债券票面利率与该债券刊行本日同时限国债到期收益率的差值。信用利差越大，阐述发债融资成本越高。
2．自变量的聘任
聘任中债信息浮现完好度得分（满分120分）来预计绿色债券环境效益信息浮现完好度。该变量基于中债绿色债券环境效益信息浮现计算体系，由必填计算得分（80分）、选填计算得分（20分）、状貌基本情况得分（20分）构成。该计算基于债券募投状貌角度，充分计议了环境效益计算浮现比例、状貌总投资、召募资金用于状貌的金额等浮现情况。
3．截止变量的聘任
证据商讨需要及辩论文件，笔者出于债券特征、刊行东谈主财务特征、宏不雅经济情况、刊行年份等方面计议，中式了是否贴标、刊行规模、主体评级等共13个成分算作截止变量。具体变量界说见表1。
4．模子的联想
关于假定1，由于现在公司信用类债券莫得辩论强制条目，部分债券枯竭刊行前债项评级，笔者通过截止刊行前主体评级进行转头。模子如式（1）所示，其中i代表债券，t代表刊行年份，C代表常数项，a代表转头扫数。
CSi，t = C + a1Scorei，t + a2Labeli，t + a3Proci，t + a4Mati，t + a5Gradei，t + a6Guai，t + a7Soei，t + a8Levi，t + a9Roei，t + a10Sizi，t + a11Groi，t + a12Turi，t + a13Opii，t + a14GDPi，t
（1）
关于假定2，因为样本中70%的债券刊行主体外部评级为AAA级，是以本文将外部主体为AAA级的债券称为高信用组，将其余非AAA级债券称为一般信用组，对两组样天职别进行转头分析。
描述性统计与辩论性检修
表2提供了各主要变量的描述性统计恶果。从中不错看到，因变量信用利差（CS）的均值达到97.18BP，阐述相较国债收益率，公司信用类债券存在一定的风险溢价。自变量完好度评分（Score）均值为67.53，阐述公司信用类债券的环境效益信息浮现完好度仍有较大晋腾飞间。关于截止变量，刊行期限（Mat）平均为4年独揽，即债券期限以中短期为主；主体评级（Grade）均值为2.59，阐述大部分债券的刊行主体评级以AAA级为主；平均钞票欠债率（Lev）为62.47%，阐述大部分发债企业的欠债额跳动总钞票的一半；平均净钞票收益率（Roe）为5.23%，阐述大部分企业的盈利水平并不高。另外，11%的债券有担保，96%的债券刊行东谈主为国有企业，98%的债券刊行东谈主年报审计意见为圭臬无保寄望见。
本文对被诠释变量和诠释变量以及各诠释变量之间的辩论扫数进行贪图和检修，其中CS与Score的辩论扫数为-0.2073，且通过辩论扫数检修，即两个变量之间存在显赫的线性负辩论关系。其他诠释变量之间不存在高度辩论（辩论扫数大于0.8）的情况，幸免转头模子出现多重共线性问题。
实证分析
（一）假定1的实证检修
在表3中，模子1不纳入截止变量，也不截止年份固定效应；模子2不纳入截止变量，但截止年份固定效应。恶果自满，上述2个模子中，环境效益信息浮现完好度与融资成本均在1%的显赫性水平下扫数显赫为负，即在举座样本中，绿色债券环境效益信息浮现完好度与融资成本为负辩论关系。
模子3纳入主体评级过火他截止变量。恶果自满，环境效益信息浮现完好度得分的扫数在1%的显赫性水平下显赫为负，且其他截止变量与因变量的辩论性均合适经济学表面预期。这意味着在合并水平的外部评级过火他截止变量下，环境效益信息浮现完好度得分每提高1分，绿色债券融资成本平均下落0.1463BP。
笔者替换自变量对模子3进行再行揣摸，从而判断模子的正经性。在践诺操作中，将自变量环境效益信息浮现完好度得分（Score）替换为环境效益信息浮现中枢得分4（Score1），并对模子进行再行转头，实证恶果如表4所示。对比表4中转头恶果不错看出，自变量的转头扫数的显赫性检修恶果莫得发生显著变化，阐述模子3的恶果可靠、正经，前文的假定1是成立的。
（二）假定2的实证检修
从表5不错看到，在高信用组中，环境效益信息浮现完好度与融资成本在1%显赫性水平下显赫负辩论，即对AAA级债券而言，提高环境效益信息浮现完好度大要有用裁减债券融资成本，且其他截止变量与因变量的辩论性均与经济学表面预期一致。在一般信用组中，环境效益信息浮现完好度与融资成本莫得显赫辩论关系，原因可能是投资者更暄和债券刊行主体的信用水平或其他风险溢价成分，并未对其环境效益信息浮现情况过多暄和。上文的假定2是成立的。
主要论断
本文以2021岁首至2024年一季度末我国“投向绿”债券为样本，商讨了环境效益信息浮现完好度对绿色债券融资成本的影响，并进一步比较了不同主体信用水平下的组间各别，辩论论断有以下三点。
第一，从举座来看，绿色债券环境效益信息浮现完好度与融资成本呈负辩论关系。在截止外部主体评级过火他截止变量下，提高绿色债券环境效益信息浮现完好度大要裁减债券融资成本，即环境效益信息浮现完好度越高，绿色债券刊行的信用利差越小。
第二，关于主体评级AAA级绿色债券，提高环境效益信息浮现完好度大要有用裁减绿色债券融资成本。原因可能是对较高信用品级绿色债券投资者而言，刊行东谈主本身的风险（如财务风险等）别离较小，为进一步永别风险，这些投资者更多暄和刊行东谈主履行社会包袱的情况。因此，绿色状貌过火环境效益计算浮现越详备，投资者越焕发购买，刊行东谈主的融资成本越低。
第三，关于主体评级非AAA级绿色债券，环境效益信息浮现完好度与融资成本尚无显赫辩论关系。原因可能是其投资者更多暄和企业财务风险，对债券绿色属性暄和度较低，债券状貌的环境效益信息浮现情况不是其计议的报复成分，因此，环境效益信息浮现完好度尚未影响投资者对风险赔偿的提取。
注：
1．王博等2024年在《南开学报（玄学社会科学版）》发表的《绿色债券溢价效应、作用机理与可抓续绩效》一文建议绿色债券信用利差显赫低于世俗债券13个百分点；温梦瑶2024年在《中国货币阛阓》发表的《绿色溢价依然绿色折价？》一文考证了银行间债券阛阓绿色溢价的存在并分析了原因。
2．“投向绿”债券指召募资金投向合适我国《绿色债券撑抓状貌目次》、国外成本阛阓协会（ICMA）《绿色债券原则》、 景色债券倡议组织（CBI）《景色债券分类决策》这三项圭臬之一，且投向绿色产业状貌的资金规模在召募资金中占比不低于贴标绿色债券端正条目的债券。本文中式绿色公司债、绿色企业债、绿色中期单据（合称绿色公司信用类债券）进行分析。
3．缩尾处罚的具体作念法为将纠合变量中跳动特定百分位数的极点值替换为特定的数值，其宗旨是减少样本数据中极点值对商讨恶果的影响。
4．环境效益信息浮现中枢得分=环境效益必填计算得分+状貌基本情况得分。
参考文件
[1]刘聃． 绿色信息浮现质地对绿色公司债融资成本的影响商讨[D]． 合肥：合肥工业大学．
[2]刘凡． 绿色圭臬体系树立助力绿色金融高质地发展[J]． 债券，2024（6）． DOI： 10.3969/j.issn.2095-3585.2024.06.009．
[3]刘建梅，应涛． 绿色公司债券环境信息浮现、第三方认证与融资成本关系商讨[J]． 价钱表面与履行，2023（9）．
[4]商瑾，魏禹嘉，张锦涛． 2023年绿色债券阛阓开动情况敷陈[J]． 债券，2024（2）． DOI： 10.3969/j.issn.2095-3585.2024.02.013．
[5]闫贵壮，金兵兵，马小林． 环境信息浮现对绿色债券信用利差的影响——基于“骨子绿”的实证商讨[J]． 征信，2022，40（11）．
[6]杨安澜，孙晨童，简奖平． 环境辩论成分对绿色债券订价影响初探[J]．债券，2023（4）． DOI： 10.3969/j.issn.2095-3585.2023.04.008．
◇ 本文原载《债券》2024年9月刊
◇ 作家：中央结算公司深圳分公司绿色金融更始中心业务司理 张锦涛
中央结算公司深圳分公司绿色金融更始中心副总司理 李洵
◇ 裁剪：刘颖
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包袱裁剪：赵想远