中信建投陈果：积极布局，跨年行情渐行渐近

　　来源：中信建投证券究诘

　　文|陈果 何盛

　　近期商场从盈利预期、流动性预期和风险偏好层面齐呈现一定改善迹象。咱们觉得，前期政策发力的鸿沟已初见生效，且瞻望12月弥留会议政策部署将扩围加力。国外方面，商场围聚主题往还“特朗普2.0往还”渐渐厚实，好意思元、好意思债利率见顶回落，东谈主民币兑好意思元汇率厚实，特朗普晓谕先加征10%关税好于商场悲不雅预期，从建立季节性看，岁末年头险资和其他中长久资金流入也值得期待。

　　概括看，咱们陆续看好跨年行情，短期如商场还有漂泊回调，投资者可磋议积极布局。重心关心行业：非银金融、地产链、破钞电子、机械、建筑、建材、钢铁、社会服务等。重心关心主题：新质坐褥力，两重两新，供给侧优化，央国企市值处置等。

　　前期国外不细目性攀升、汇率承压与政策空窗期布景下，商场心思有所回落。

　　当今，前期不利影响成分已有所改善。国内方面，近期地产、破钞等产业政策陆续鞭策，部分国内经济数据旯旮设立。11月PMI为50.3%，比上月飞腾0.2个百分点，谀媚3个月飞腾，且谀媚2个月运行在膨胀区间。中枢城市房地产销售面积有企稳回升迹象，国外方面，近日，好意思元指数已阶段见顶回落，汇率旯旮设立。前期商场对于好意思国10年期国债利率过度订价，现亦有所回落。特朗普晓谕对华加征10%关税，好于前期预期。

　　从流动性预期和风险偏好等成分来看，统计步调裸露近十年A股商场岁末年头推崇较优。由于近期商场心思偏严慎，且咱们瞻望本年12月政策将进一步强化扩内需，咱们看好A股商场后续的跨年行情，短期如商场还有漂泊回调，投资者可磋议积极布局。

　　咱们觉得A500将是本轮行情的一个代表性指数，主动处置投资者不错磋议构建A500增强策略，建议磋议超配钞票重估与化债地方（金融地产、地方开支联系类），受益财政的“两重”“两新”地方与新质坐褥力。重心关心行业：非银金融、地产链、破钞电子、机械、建筑、建材、钢铁、社会服务等。重心关心主题：新质坐褥力，两重两新，供给侧优化，央国企市值处置等。

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　　漂泊中，商场表里环境旯旮改善

　　商场近期经历了较大幅度的调治，成交额也有所萎缩。其主要原因为前期国外不细目性攀升、汇率承压与政策空窗期，商场心思大幅回落。前期全球大类钞票进行“特朗普往还”，好意思国再通胀预期走高，好意思债收益率大幅上行。至11月16日，东谈主民币兑好意思元中间价报7.1992，贬值至2023年10月以来最低水平。受东谈主民币贬值与国外资金除去影响，港股调治幅度更为光显；至11月25日，成交额环比走弱，指数抓续下行，心思降至本轮行情较低水平。

　　产业政策陆续发布

　　十四届世界东谈主大常委会十二次会议审议通过，加多地方政府债务名额6万亿，用于置换存量隐性债务，为地方政府腾出空间更好发展经济、保险民生。财政部部长蓝佛何在新闻发布会上先容，从2024年驱动，我国将谀媚五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专诚用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。再加上此次世界东谈主大常委会批准的6万亿元债务名额，奏凯加多地方化债资源10万亿元。同期也明确，2029年及以后到期的棚户区改变隐性债务2万亿元，仍按原条约偿还。大级别化债政策落地后，政策空窗期间亦有小级别产业政策发布，提振商场心思。

　　房地产政策方面，一线城市取消等闲住宅与非等闲住宅的分歧法式，广州加速鞭策收储。近期，中国一线城市北上广深取消了等闲住宅与非等闲住宅的分歧法式，并出台了相应的税收优惠政策以促进房地产商场健康发展。北京、上海、深圳和广州接踵发布了联系见告，明确了取消法式并加大住房往还税收优惠力度，旨在镌汰改善型住宅的往还成本，活跃二手房商场，加速购房需求的开释。（1）在住户需求方面，广州市提倡了新增入户类别，哈尔滨延迟了公积金贷款的年齿和额度上限，广州调治了住房公积金贷款的认定法式。广州市拟新增“太平盖世入户”和“投资征税入户”两种类别，哈尔滨则放宽了公积金贷款要求，提高了多子女家庭的贷款额度上限。广州住房公积金处置中心也调治了贷款政策，对无房家庭和合适特定要求的家庭提供更优惠的贷款认定。（2）住房供给方面，广州安堵集团晓谕将收购90平日米以下的存量商品房动作保险房，这一措施将有助于扩大保险性住房的供应，闲散市民的住房需求。收购罢免商场化、法治化原则，并优先磋议整栋或整单位未售的楼栋技俩，以散伙顽固处置。

　　此外，本年以来破钞品以旧换新政策不休扩围加力，各地纷繁制定与中央政策相衔尾的履行决策，政策决策遮盖多个破钞品鸿沟，通过提供补贴和优惠措施，饱读吹破钞者淘汰老旧居品，购买新的、更环保、更节能的居品，从而刺激破钞需求，促进产业结构的优化升级。

　　国内经济数据旯旮改善

　　跟着一揽子增量政策落地，国内经济呈现企稳回升态势。把柄统计局数据，10月国民经济运行稳中有进，部分关键经济缱绻照旧有所回升，社会预期抓续改善，反应出破钞需乞降坐褥行为的迟缓回暖，标明前期政策的积蓄效应正在迟缓开释。同期，这些数据的改善也提醒咱们，尽管经济还原可能仍需时辰，但照旧出现了向好的旯旮变化，为以前经济的进一步回暖奠定了基础。

　　把柄中国物流与采购联结会、国度统计局服务业访谒中心发布的数据，11月份的制造业采购司理指数（PMI）为50.3%，比上月飞腾0.2个百分点，谀媚3个月飞腾，且谀媚2个月运行在膨胀区间。这一增长主要收成于新订单指数和坐褥指数的稳步普及，需求方面，新订单指数为50.8%，较上月飞腾0.8个百分点，谀媚3个月飞腾，裸露商场需求抓续改善，面前呈现加速回升态势。供给方面，在商场需求改善以及各项政策的带动下，企业坐褥意愿进一步飞腾，坐褥指数为52.4%，较上月飞腾0.4个百分点，不仅谀媚3个月飞腾，也谀媚3个月运行在膨胀区间，裸露9月份以来制造业坐褥行为抓续厚实加速增长。概括来看，11月我国制造业供需稳中加速增长，经济发展活力抓续普及。

　　此外，11月份的数据裸露，大型企业PMI为50.9%，中型企业PMI为50%，微型企业PMI为49.1%，标明不同限制的企业均有所改善，尤其是中型企业在谀媚6个月运行在50%以下后回到盛衰线，裸表现商场需求有所回升，坐褥行为加速增长。

　　近期，中国房地产商场的销售情况裸表现回暖的迹象。从数据上看，商品房销售面积数据出现旯旮设立，10月新增销售面积同比降幅出现大幅收窄，已接近2023年水平，况兼北京、深圳10月二手房销售面积也出现大幅回升。

　　国外不利成分旯旮改善

　　前期商场关心“特朗普往还”，好意思元指数、10年期国债利率均大幅上行，好意思元指数11月22日达到最高值107.49，10年期国债利率11月13日达4.44%。东谈主民币承压，大幅贬值。近日，好意思元指数已阶段见顶回落，汇率旯旮设立。况兼，前期商场对于好意思国10年期国债利率过度订价，现亦有所回落。前期“特朗普往还”下形成的国外不利成分均出现旯旮改善。

　　好意思国东部时辰11月25日，好意思国当选总统唐纳德•特朗普在其社交媒体账号发文，暗示将对墨西哥和加拿猛插足好意思国的通盘居品征收25%关税。此外，他还谎言将对入口自中国的通盘商品加征10%的关税。特朗普对于关税的最新言论与前期总统竞选期间有较大辞别。他在竞选总统期间称要对中国输好意思商品加征60%的关税，最近的说法是10%；而对加拿大、墨西哥关税的说法从之前的10%增至了25%。诚然特朗普对中国加征关税或迟缓加码，但短期内关税低于前期预期对商场心思有所提振。

　　跨年行情渐行渐近

　　积极布局，备战跨年行情。受益于12月政策预期，A股商场每每存在跨年行情，单纯从统计角度来看，近十年内12-2月平均涨跌幅占优。其中，金融、破钞作风板块为商场干线。把柄前文所提，商场前期心思过于悲不雅，对于旯旮利好反应光显，当下汇率、国外不细目性与政策预期等影响成分也有旯旮改善，A股本轮有望迎来相对更大级别的跨年行情。投资者可逢低布局，备战跨年行情。

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　　主动构建A500增强策略

　　2023年，好意思国国内商场被迫型权利基金居品限制达到9.23万亿好意思元，占比达到60%。2024Q3，A股商场被迫型权利基金居品限制达到3.36万亿元，占比达到47%，相称于好意思国2018年水平。胁制24Q3，被迫型公募基金抓股市值达到3.16万亿元（相称于全A解放畅通市值的8.4%），跳动主动型公募基金的2.82万亿元（相称于全A解放畅通市值的7.5%）。

　　中证A500指数定位于反应各行业最具代表性上市公司证券的合座推崇。指数编制方法聚焦行业平衡，从各行业登第500只市值较大证券动作指数样本；其中，三级行业龙头公司具备优先入选经验，可实时纳入部分新兴鸿沟的龙头公司，普及对新质坐褥力的代表性。此外，指数编制结合互联互通、ESG等筛选要求，便利境表里中长久资金建立A股钞票。近期A500ETF保抓流入趋势，胁制11/22追踪居品限制跳动1800亿，其中场内ETF限制跳动1700亿。

　　超配地方1：钞票重估与化债地方（金融地产、地方开支联系类）。

　　与化债行径联系的主体有望直接纳益。截止2024年6月，中央政府杠杆率为24.6%，显耀低于其他部门，中央政府杆杆率仍有一定普及空间。蓝部长强调“还有其他政策器具正在究诘当中，中央财政还有较大的举债空间和赤字普及空间”，刊行杰出国债救济化债的国有大行、AMC、城投公司等联系企业，由于奏凯承担化债任务，在政策救济布景下，伴跟着化债攻坚进一步深化，其钞票质料有望进一步改善，并带动盈利才智增强。

　　建议关心城农商行和地方AMC联系投资契机。地方政府不休出台政策救济债务化解，城农商行动作区域金融的弥留参与者，其在不良钞票置换和价值挖掘中具接洽键作用，不错通过债务重组来提高不良钞票回收率并散伙升值。同期，地方AMC承担着不良钞票的处理与再造任务，通过钞票整合、结构调治等花样普及钞票质料，其估值弹性和盈利后劲有望普及。

　　化债政策助力建筑掩饰行业重回增长轨谈。地方政府隐性债务的积压严重影响了基建资金的充裕度，基建技俩的鞭策速率光显放缓，频年来建筑业齐备产值、新增条约额等弥留建筑业缱绻增速均呈现着落趋势，上市公司策动行为产生的现款流量长久为负。大限制债务置换将大幅放松地方政府的债务职守，使地方政府概况开释更多财政资金，此前多数因资金不足而摈弃的基建技俩有望从新启动。如若扩地面方政府的举债空间，形成政府投资和什物作事量的资金将同比大幅加多，从而加速基础设施技俩的鞭策速率，改善建筑企业的财务景象。

　　在化解债务资金的支付步调上，咱们觉得央企和地方国企可能优先于民营企业取得支付。此外，通过央企和地方国企的利润上缴和分红，瞻望化债资金将大比例回流到财政系统。建议关心铁路、水利等基建技俩中具备开首上风的国央企。

　　超配地方2：“两重”“两新”地方

　　本年以来，“两重”“两新”是政策的一大亮点，随政策资金安排陆续落地，已在部分鸿沟取得光显生效，9月社零同比增速及基建投资增速均有不等进度回暖。概括评估，咱们瞻望其亦然以前扩内需加码的弥留效劳点，值得投资者计策性深爱。

　　政策表态25年将加力救济“两重”建设，新式城镇化或是重心地方。“两重”建设是指国度重要计策履行和重心鸿沟安全才智建设。2024年两会提倡，从本年驱动拟谀媚几年刊行超长久杰出国债，专项用于国度重要计策履行和重心鸿沟安全才智建设（“两重”），具体包括8个方面、17个具体投向，主要波及科技研发、绿色智能数字基础设施、农村调节东谈主口市民化配套的奇迹/进修/医疗等寰球保险体系、高法式农田建设、城市更新、动力原材料重心鸿沟、重心行业斥地更新和期间改变等地方。发改委自本年2月驱动就已屡次组织各地方联系部门梳理储备2024年能开工建设的超长久杰出国债技俩，万亿超长久杰出国债于5月起陆续刊行、提供资金救济，胁制8月前两批“两重”建设技俩清单下达。10 月 8 日国新办新闻发布会先容，1 万亿元的超长久杰出国债里用于“两重”建设的 7000 亿元已一谈下达到技俩，技俩开工率是 50%；同期，将在年内提前下达来岁1000亿元中央预算内投资规划和1000亿元“两重”建设技俩清单，救济地方加速开展前期作事、先行开工履行；25年将陆续刊行超长久杰出国债并优化投向，加力救济“两重”建设。经梳理，续建基础设施、农业调节东谈主口市民化（重心是等闲高中建设与病院病房改变）、高法式农田建设、地下管网建设、城市更新等鸿沟增量资金需求较大。

　　“两新”救济范围和救济限制有望再拓宽。7月25日，发改委、财政部息争髻布《对于加力救济大限制斥地更新和破钞品以旧换新的些许措施》，明确资金安排、提倡将统筹安排3000亿元支配超长久杰出国债资金加力救济大限制斥地更新和破钞品以旧换新。11月8日蓝佛安部长在东谈主大常委会新闻发布会上暗示，结合25年经济社会发展目的，将履行愈加过劲的财政政策，包括加随便度救济大限制斥地更新以及扩大破钞品以旧换新的品种和限制等。从7月以来政策履行的后果看，补贴政策光显拉动C端联系耐用品的破钞需求，尤其存量更新需求占相比高的鸿沟（如家电后果>家居），推测后续若品类履行，破钞电子是可能地方（广东地区本年杰出提倡敌手机等电子破钞居品的补贴、中央层面22年5月曾推出补贴政策）；斥地更新方面，除中游本钱品报废更新补贴外，结合9月工信部发布的《工业重心行业鸿沟斥地更新和期间改变指南》， 推动各鸿沟散伙高端化、智能化、绿色化也有望成为政策重心导向，或将推动联系软件、自动化斥地等增量需求。

　　超配地方3：新质坐褥力地方

　　数据要素：政策接连落地，买卖模式迟缓完善。数据要素产业商场进修阶段已渐渐完成，数据钞票评估与入表需求正在爆发进行时，商场发展空间可期。四季度以来数据要素政策接连落地，后续有望从政策驱动阶段迈向“政产”共振的新阶段，数据基础设施、寰球数据授权运营、数据钞票入表与评估、数据运用等要领将发生光显的旯旮变化。

　　AI+：下流运用有望加速爆发，上中游算力景气度细目。苹果Apple Intelligence及AR眼镜加抓，科技巨头抓续完善AI软硬件生态，传统手机笔电有望受益于AI生态闇练后的换机，运用亦有望加速铺开。国外科技巨头AI本钱开救济续超预期，且表态将进一步上行，24Q2微软/亚马逊/谷歌/META四者本钱开支预计同比+59%，带动算力产业链联系企业订单实足、事迹高增。

　　低空经济：万亿级商场发展空间后劲，各省市联系专项政策加速落地。低空经济动作新质坐褥力和经济新增长引擎，各地地方政府高度深爱产业涵养，近期北京计较在三年内力图将低空经济产业限制普及至1000 亿元，深圳、重庆产业化/买卖化提速，2025年预期先行见部分红效。

　　智能驾驶/车路云：期间端，自动驾驶已迎来买卖化冲破期。特斯拉通过BEV加Transformer的端到端大模子引颈行业发展，无图NOA加速落地，L2加速买卖化，L3有序鞭策。百度 Apollo、MOMENTA、小马智行等越来越多智驾决策提供商晓谕有才智提供L4高阶智驾期间，小鹏以及华为赋能等智驾新车已有光显进展。政策随便救济车路云一体化建设，国内试点城市技俩招标迟缓落地。24年7月工信部等五部门细目20个城市为智能网联汽车“车路云一体化”运用试点城市；10月工信部表态，将深刻鞭策“车云一体化”运用试点，加大政策救济力度、作念好顶层遐想。“车路云”合适新质坐褥力发展+扩大投资稳增长诉求，后续政策救济有望进一步加码。据佐念念汽车，胁制9月底世界超30多个车路云一体化技俩启动，其中以北京（99亿）、武汉（170亿）技俩限制最大

　　风险分析

　　（1）内需救济政策后果低于预期。如若后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以还原，通胀抓续低迷，破钞未出现光显提振，企业盈利增速抓续下滑，经济复苏最终证伪，那么合座商场走势将会承压，过于乐不雅的订价预期将会濒临修正。

　　（2）股市抛压超预期。A股快速拉升后又剧烈调治，前期入场的投资者可能止损卖出所抓有的股票和基金，另外近期上市公司股东减抓限制也有所增长，导致股市抛压飞腾。

　　（3）地缘政事风险。如若中好意思关系处置不善，可能导致中好意思之间在政事、军事、科技、支吾鸿沟的叛逆加重。同期俄乌冲突、中东问题等地缘热门可能濒临恶化的风险，如若发生危急则可能对商场形成不利影响。

　　（4）好意思股商场波动超预期。若好意思国经济超预期恶化，或好意思联储宽松力度不足预期，可能导致好意思股商场出现较大波动，届时也将对国内商场心思和风险偏好形成外溢影响。

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作事剪辑：何俊熹